随着热钱的退去，数字医疗持续在谷底盘整，市场正进入持续出清的过程。虽然这对头部公司来说也具有一定的挑战，但其生存和发展并未受到根本的影响，而对那些中小型公司来说，崩盘的风险随时都会发生。

从美国市场来看，市场出清先从低营收高亏损的公司开始，逐步向高营收高亏损的公司蔓延，现金流耗尽是这些公司最终清盘的主要原因。在热钱涌动的年代，市场只看增长不计亏损，源源不断的融资支撑了持续失血的公司运营，但当资金面紧缩之后，由于缺乏成本控制能力，即使能创造高额收入也无法维持运转，最终导致公司的出局。因此，市场的出清也在逐步纠正被扭曲的创业观念，回归到基本的理念——产生利润才能为股东创造价值。

虽然疫情为数字医疗创造了前所未有的市场机会，大力催熟了这一领域的成长，但疫情退去之后，并未出现市场规模的缩减，只是增速被大幅放缓了。这无论对于投资人还是从业者，这都算是一个利好。不过，与传统电商或以广告为主的互联网企业不同，数字医疗主要以服务和卖药作为收入来源，由于医疗的刚需性和线下服务的可靠性，线上医疗服务收入的规模虽然在持续增长，但获客成本始终高昂，至今都缺乏能持续盈利的公司。即使在2023年大幅削减成本的情况下，大部分数字医疗公司仍然持续亏损，只有少数公司出现了单季的盈利。

从具体公司来看，最先倒下的是缺乏营收还受追捧的公司，这些公司的存在本质上是与任何一种市场逻辑相逆的，因此快速陨落也是符合规律的。比如，大部分处方数字疗法（prescription-only digital therapeutic，PDT）的公司普遍缺乏营收，但亏损都巨大，随着现金的快速消耗，清盘只是时间问题。

今年4月，Pear Therapeutics宣布破产，成为最先倒下的明星公司。Pear的问题在于快速扩张产品线却不能产生收入，导致公司失血严重，在无法获得高额融资的情况下，现金耗尽后只能破产。而另外两家上市的PDT公司则成本相对低一些，无论是Better Therapeutics还是Akili，其估值相对低一些，在产品线上的扩张也没那么激进，还能获得一些小额的融资，所以退出市场的过程不会像Pear那样剧烈。不过，如果PDT始终无法获得规模化的收入，其大部分被市场淘汰只是时间早晚的问题，或被收购，或被清盘。当然，也有公司会像Welldoc那样靠着自身的业务持续活下去，但再也不会是市场的主流。

由于利率上行的趋势在短期不会出现改变，一些公司虽然获得了规模化的收入，但由于不善于经营，出现了剧烈亏损并导致现金流紧张，如果没有购买者，最终的清盘也不可避免。比如，在国内较为知名的Babylon Health在重组失败后不得不关闭其主要营收来源的美国业务，寻求出售英国业务。

Babylon在英国起家，但营收始终极低，后来进入美国开展按价值付费（Value-Based Care）业务才获得了规模化增长。但是，Babylon并不善于经营这一业务，虽然VBC模式的特点是可以快速扩张，但VBC业务本质是一种再保险业务，获得的收入都是从保司外包出来的风险资产，前提是需要有较强的风控能力。所以无论是Agilon Health还是Privia Health，其扩张的速度都是在自身可承受范围内，尤其是持续的亏损下如何与现金流匹配。在持续精细化的管理下，Privia Health在二季度都实现了盈利，超出了投资者的预期。

Babylon完全依赖第三方医疗机构，2022年，光赔付给外部医疗机构的费用就高达10.17亿美元，而当年获得的总收入只有10.26亿美元，其医疗毛利只有0.9%。如果叠加上公司自身在医疗服务的开支8062万美元，仅医疗赔付就占到营收的107%，医疗毛利为负值。

由于其上市并没有融到足够的资金，手头现金只有2.75亿美元，股价暴跌后又失去了二级市场的融资能力，在挣扎了18个月之后，现金流终于枯竭，不得不向债权人低头。但随着债权人的重组以失败告终，Babylon不得不最终选择再次重组，但其宣称，如果不能获得融资或被收购，破产将是终局。

同样是做VBC业务的Cano Health在近日也爆发危机，其二季度的亏损扩大至2.7亿美元，这导致现金及现金等价物大幅萎缩至1亿美元，已经很难覆盖未来12个月的运营，不得不宣布裁员17%（700名员工），并准备出售公司。Cano在2022年曾经就出售与CVS谈判，但最终CVS选择了在业内领先的Oak Street Health。Cano与Babylon较为类似，在价值医疗控费领域能力较差，但管理层却对此并不在意，最终导致部分股东与管理层发生争执，虽然最终赶走了CEO，但公司的发展却陷入了困境。

宣布裁员的当天，Cano Health的股价暴跌73%，重复了当初Babylon宣布重组当天股价的跌幅，除非有公司会愿意出手收购，Cano清盘的命运也被注定了。

因此，在融资困境下，数字医疗公司只能持续做减法，通过压缩成本和关闭烧钱的产品线来减少亏损。无论是医生社区Doximity还是在线问诊平台Teladoc和Amwell，都进行了10%左右的裁员。当然，由于做减法及市场需求的大幅减缓，部分公司的营收开始出现下滑，比如二季度，Amwell的营收就出现了明显的下滑，而且亏损扩大，这导致其股价出现明显的压力。但是，亏损收窄有助于数字医疗公司恢复到常态化的发展模式。能够逆势增长的公司将在未来率先走出市场的底部，但目前还看不到趋势化的变化。